Os acionistas da companhia de logística intermodal Log-In, listada no Novo Mercado desde 2007, aprovaram ontem em assembleia uma emissão de debêntures de R$ 45 milhões. A operação, contudo, é muito mais do que uma simples captação via dívida de mercado. Por trás da complexidade da emissão, está a oportunidade de que um interessado passe a ter o controle da companhia - o investidor que comprar o título vai receber junto direitos para adquirir ações novas da empresa.

A Log-In não possui um dono, um acionista ou grupo com mais de 51% do capital votante. As ações estão pulverizadas na bolsa. O maior acionista, Luiz Alves Paes de Barros, tem 15% da empresa e sua aposta nesse negócio começou no segundo semestre do ano passado.

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Alves possui, ao menos, dois outros acionistas que o apoiam nesse investimento e juntos eles têm 28,5% da Log-In - os fundos Alaska e Arbela. É deste último, inclusive, que saiu, Marco Antonio Cauduro, para assumir a presidência da empresa, em maio deste ano.

A estrutura da emissão aprovada, pouco usual no mercado brasileiro, representa uma oportunidade em especial aos atuais grandes acionistas. (Veja detalhes ao lado).

A despeito da dívida elevada, de R$ 1,7 bilhão, a Log-In é uma companhia com potencial de crescimento. A operação brasileira da cabotagem de contêiner (transporte portuário dentro do mesmo país) é dominado por três companhias. A Aliança, do grupo alemão Hamburg Sud, é o líder com cerca de metade do volume. Os demais 50% são divididos e disputados pela Log-In e pela Mercosul Line, vinculada à gigante Maersk. Não existe uma medida oficial do setor.

Em 2015 a empresa movimentou 149 mil Teus (unidade padrão de um contêiner de 20 pés), alta de 4% sobre o exercício anterior - que teve crescimento de 30,5% sobre 2013. Mas o ritmo de expansão na demanda não ocorreu na velocidade que a empresa previu em 2007, o que decepcionou o mercado e fez o valor em bolsa cair ao longo dos anos, o que se acentuou com o desafio da dívida. A companhia, que nasceu de forma promissora dentro da mineradora Vale, acabou sendo deixada de lado pelos analistas financeiros. Hoje tem nove navios e três em construção.

A Log-In vale, na BM&FBovespa, pouco menos de R$ 90 milhões, abaixo do valor patrimonial de R$ 155 milhões. Apesar de ter conseguido reestruturar sua dívida, ainda sofre forte restrição de liquidez. Fechou junho com pouco mais de R$ 29 milhões em caixa.

Na assembleia de ontem, estiveram presentes representantes de 67% do capital da Log-In. A proposta foi aprovada por 56,5% do capital (mais de 84% dos presentes). Mas não houve unanimidade: nove fundos estrangeiros foram contra a operação e todos os demais assuntos da pauta da assembleia - incluindo um plano de opções de ações para os executivos - e muitos se abstiveram. Os votos contra foram equivalentes a 3,7% do capital e as abstenções, a 6,9%.

O argumento da gestão é que o modelo da emissão é importante para atrair esse capital de giro e uma espécie de "pedágio" a pagar pelo desafio financeiro que há pela frente. Essa foi a justifica aos acionistas. Consultada, ao Valor, a empresa preferiu não se pronunciar.

Com a operação em andamento, os acionistas tem prioridade na oferta das debêntures, por conta dos bônus - assim dita a Lei das Sociedades por Ações. Cada fração de 0,38 ação detida dá direito a um título de dívida junto com um bônus. Para ter a nova ação de fato, é preciso exercer o direito ao preço estipulado de R$ 4,80.

A oportunidade de formação de controle da Log-In na emissão de debêntures existe porque a quantidade atrelada de direitos de ações (bônus de subscrição) é tão significativa que, se exercidos, representarão 54,75% do capital da Log-In, num primeiro momento.

E quem exercer esse bônus num prazo de seis meses - e somente nesse cenário - terá direito a uma nova rodada de bônus.

Caso a operação se concretize em toda sua potencialidade pode representar um ingresso total de R$ 135 milhões ao caixa da empresa - considerando todas as debêntures compradas e os bônus exercidos. E se um único e novo investidor comprasse todos os títulos e os exercesse ficaria com 62,15% da Log-In. O volume de recursos é um alívio para o curto prazo, mas não resolve o futuro da Log-In.

Para que um novo sócio fique com o controle é preciso quase todos os atuais acionistas não tenham interesse na compra dos papéis. E deve investir, no mínimo, R$ 110 milhões, considerando debêntures e exercício de bônus.

Caso seja concluída em todo potencial, a emissão não resultará em dívida, pois as debêntures podem ser usadas como parte do pagamento do exercício do bônus.

O título foi montado para não ser atraente como dívida corporativa. A remuneração oferecida é de 70% do CDI e paga só no vencimento - março de 2018. Boa parte das empresas oferece prêmio sobre a taxa básica de juros. Assim, a operação de dívida de R$ 45 milhões virar uma captação via ações, de até R$ 135 milhões.

Pela estrutura, a oportunidade de compra do controle gerada pelas debêntures pode perdurar mesmo após a oferta desse título.

Imediatamente após a venda das debêntures, os bônus da primeira etapa - 9,375 milhões de direitos - serão negociados livremente, separados das debêntures. A companhia não definiu previamente o valor desse papel. A prática de mercado é que seja uma fração do preço da ação, conforme oferta e demanda.

Em tese, é possível um esforço para compra do máximo dos bônus negociados. Porém, é mais simples -e mais econômico - para um acionista grande comprar além de sua atual proporção no capital e, com isso, elevar sua fatia no capital. A formação do controle depende só da aquisição da diferença entre o percentual detido e 51% ao fim da operação. A captação da companhia em dinheiro, porém, será menor.

Pelos próximos seis meses, "o direito ao controle da Log-In" será negociado quase que na forma de opção no mercado. Para os grandes acionistas, uma oportunidade de vender "o controle" que ainda não detêm.

Fonte: Valor Econômico/Graziella Valenti e Fernanda Pires | De São Paulo